John TIPS：
2014年8月8日，《公开募集证券投资基金运作管理办法》(证监会令第104号)正式施行。《办法》首次提出百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的称为基金中基金（Fund of Funds,是一种专门投资于其他证券投资基金的基金，以下简称FOF）。这为公募FOF的推出开启了大门。 2016年6月17日，中国证监会就《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引（征求意见稿）》（以下简称《指引》）公开征求意见，标志着公募FOF进入新的发展阶段，公募FOF行业的破冰之旅拉开序幕。
随着基金中基金政策的放开，公募基金将迎来资产配置新的春天，目前FOF产品的设计开发仍在摸索中，但可以肯定的是，公募 FOF 走上历史舞台，不仅有利于完善我国金融产品体系，同时有望吸引增量资金入场，并在FOF产品的推动下，国内公募基金的产品线将更加完善，公募基金规模有望迎来新的增长点。
FOF在美国的发展
海外FOF主要发源于美国市场，时至今日，FOF在美国已经以多种形式存在，如对冲基金的基金（Fund of Hedge Funds）、共同基金的基金（Fund of Mutual Funds）、私募股权投资基金的基金（Private Equity Fund of Funds）以及信托投资基金的基金（Fund of Investment Trust Funds）等。
从90年代初至今，美国FOF规模增加非常迅速。1985年，先锋公司（Vanguard）发行的第一只FOF产品资产规模只有1.12亿。根据数据统计，到1990年，美国市场仅有20只FOF基金产品，管理规模也不过14亿美元；而截至2015年年底，美国已有1404只FOF基金，资产规模已达到1.72万亿美元。
从整个FOF行业来，FOF管理人的集中度非常高。前三大FOF管理人占据近半壁江山，前十大管理人占据了市场份额近四分之三，也从侧面说明了FOF对管理人的要求是比较高的。
基金公司 FOF市场份额
Vanguard 先锋基金 20.2%
Fidelity Investments 富达基金 16.4%
T. Rowe Price 普信基金 11.3%
PIMCO 太平洋(601099,股吧)资产管理公司 5.5%
John Hancock 5.1%
Principal Funds 3.5%
GMO 3.5%
JPMorgan 摩根大通基金 3.5%
American Funds美洲基金 3.1%
MFS 1.9%
1、管理模式
美国市场FOF发展至今，拥有多种FOF的管理模式，如下表所示，既有全能管理型的，如FOF管理人与基金均来自基金公司内部，也有作为第三方FOF投资顾问负责发掘全市场基金，或者第三方FOF投资顾问只针对某一家的基金。
管理模式 例子
内部FOF管理人+内部基金 先锋基金的目标日期基金系列如Vanguard Target Retirement 2025富达基金的自由系列如Fidelity Freedom 2020。
内部FOF管理人+全市场基金 John Hancock的LifeStyle系列基金，投资于多家外部基金，John Hancock充当母基金投资顾问。
第三方FOF投资顾问+内部基金 目前美国市场上最大的FOF产品，PIMCO全资产基金（PIMCO All Asset）的资产配置方案由Research Affiliates 提供，而FOF资产则全部投资于PIMCO旗下的基金。
第三方FOF投资顾问+外部子基金投资顾问 Transamerica全美保险的资产配置基金系列，由Morningsta Ibbostion担任FOF投资顾问，投资于30-40只不同的子基金，子基金由第三方资产管理人担任投资顾问。
2、投资组合
与投资单只基金相比，FOF基金的一个潜在优势在于通过优化资产配置可以实现更优的风险收益比，因此大类资产配置是构建FOF的核心。通过分析美国主要FOF基金的投资组合，我们可以选出两个代表组合：
一类是以Vanguard目标退休系列FOF为代表的基本资产配置模型。例如Vanguard Target Retirement 2025基金的投资组合只持有4只子基金，如下图所示。
资产类别 基金 比重
美国股票 全股票市场指数基金 47.7%
美国债券 全债券市场指数基金 25.5%
海外股票 全海外股票指数基金 20.5%
海外债券 全海外债券指数基金 6.3%
另一类是以PIMCO为代表的精细化资产配置。以PIMCO RealRetirement 2020基金的资产配置为例，该FOF投资大约20只PIMCO旗下的子基金及衍生工具，ETF基金等，并且随着市场的变化，其持有的基金类型也在变化，并不像上述Vanguard Target Retirement 2025那样，长期只持有少数并且不做变化的基金。
FOF在中国的发展
国内目前尚未正式推出公募类FOF产品，但是证券公司、银行、保险、信托、私募基金等机构已相继发行了私募类准FOF产品。
证券公司是我国私募类FOF最早的发起者，其中，华泰证券(601688,股吧)、广 发证券、长江证券(000783,股吧)等在推行FOF运作方面起步较早。券商系FOF主要以集合资管计划的形式存在，证券公司作为内部管理人发行集合资管计划，投资全市场的公募基金，如华泰紫金2号、东海东风2号、国泰君安君享精品一号、中银国际中国红基金宝银河星汇1号等，目前该类产品大约有1300只，市场规模约4700亿元。
银行系FOF发端于2007年，数量最多时达到42只，目前很多已经到期转型或者清盘，截止到2015年年底存量仅剩10只左右。其产品主要通过聘请基金公司或证券公司作为投资顾问的方式运作。
2014年《私募投资基金监督管理暂行办法》颁布以及私募牌照放开之后，私募系FOF迅速扩容。私募基金管理人或第三方投资顾问负责私募子基金的筛选和配置成立FOF产品，如朝阳永续FOF 1号基金、海通证券(600837,股吧)-长量FOF长赢2号、融智FOF等，该类产品在两年之内扩张至180只左右，2016年以来私募基金机构发行的FOF产品已有60余只。
FOF存在的问题
1、基金配置不足， FOF名不副实
根据合同披露的信息，国内现存FOF产品的投资范围大多呈现出 “大而全”的描述，而真正将基金作为主要投资标的的产品少之又少。 大部分产品仍以股票投资为主，仅仅将基金作为一种辅助的投资工具， 无疑有悖于FOF自身的定位和投资逻辑。即便是那些持基比例较高的券商系FOF产品，其运作期间的投资结构变动幅度也较大，经常出现股票投资占比扩大的情况。
2、资产配置缺失，未能实现风险再分散
海外成熟市场将大类资产配置作为FOF投资组合的首要目的，例如T.Rowe Price的Retirement基金系列，将资金按一定比例分别配置到国内股票型基金、国内债券型基金、国际股票型基金、国际债券型基金、货币基金等资产上，真正的实现了风险再分散的初衷。而国内现存的券商系FOF中，多以权益类资产配置为主，风格单一，极易受到股市波动影响。
3、双重收费严重，降低FOF吸引力
由于FOF本身作为产品需要收取管理费、托管费，而FOF投资的标的——基金，也要收取管理费和托管费，因此，综合来看投资FOF会面临管理费、托管费的双重收取问题，这实际上对于投资业绩会构成一定的拖累。根据不完全统计，券商系FOF的固定运营费率平均达到2.38%左右，而公募基金平均在1.09%，前者基本是后者的两倍。从长期复利考虑，双重费率问题对投资者的收益有明显的侵蚀，进而降低了FOF产品的吸引力。
针对《指引》以及FOF业务实际开展过程中可能遇到的问题，恒生O32投资管理系统给从交易、风控、策略、净值等方面进行深入的研究，基于多年金融服务经验的基础上，提供FOF业务整体解决方案。
在FOF的交易环节，O32系统提供了开放式基金传真、直销对接等功能，简化基金的申购赎回功能，通过电子化来代替效率低下的人工作业，不仅节约了人力成本还降低了手工交收带来的错误性，极大的方便了投资者对基金交易环节的管理。
在风险控制环节，投资者可以用风险监控与处置、风控净值启用功能，对FOF产品整体的风险进行把控，做到事前、事中、事后的多级管理，使风险发生的概率降到最低。
除此之外，O32系统还提供了组合管理、投资管理组、查询管理组、风控管理组等功能，满足投资者各种投资策略，方便投资者或投顾采用先进的组合管理的理念进行投资管理运作，方便使用者采用账户群的方式来完成交易中的各个环节，提高投资效率。
同时O32系统还提供子基金净值穿透管理功能，实时监控每个子F的单位净值的情况，并通过净值联动反馈到母基金，来满足各种净值类风控的要求。
我们看到，目前已有多家银行系、保险系、大中型基金公司、拥有资管 FOF 的公司开始积极着手布局公募 FOF 业务，筹备组建投研团队，且不少公司的专户业务也已先行试水为公募 FOF探路。不可否定的是，《指引》的推出为公募 FOF 指明了方向，对于资本市场尤其是基金业的发展有着极为深远的影响。
结合美国公募FOF发展经验以及我国《指引》相关细则，短期看来，产品齐全、实力较强的大型公募基金管理公司更可能成为公募FOF的主力军；中长期来看，FOF不仅给产品线齐全的大型基金公司带来新机，也为整个资产管理行业链条上具备差异化特征的机构带来了发展良机，如提供投资顾问服务的研究部门、 ETF较为成熟的基金管理人、特定资产类别具有主动管理优势的中小型基金公司以及财富管理机构等。同时，行业高度集中和细分也是中国公募FOF发展的必然趋势。
文章来自恒生世界2016年第五期，和讯网已获得转载授权。
作者：敖安祺
