Eric 申银万国：资金极度紧张扩容节奏不减A股下跌合情合理
申银万国：资金极度紧张扩容节奏不减A股下跌合情合理 更新时间：2011-1-26 10:34:39 自去年12月中旬股市开始下跌以来，已有一个半月的时间了。形态显示，大盘呈现持续回落的格局。虽然现在已经逼近去年10月初行情上涨的起点，但是空方似乎并未收敛，行情进一步走弱。
那么，是什么导致了股市的持续下行呢？应该说最根本的因素是资金面所发生的变化。上周，我们提到，由于央行宣布提高准备金率，给人一种利空出尽的印象。但是实际情况却是，利空远没有出尽。当时，我们比较担忧的是差别准备金率动态调整会带来资金供应的紧张局面。但现在来看，尽管这一措施还没有实施，但是由于信贷规模等方面受窗口指导，市场资金已经出现了捉襟见肘的局面。一些银行因为信贷额度在上半月就基本用完，因此现在已处于无贷可放的局面。而更多的企业则由于原先预期能够拿到贷款，但现在拿不到了，从而导致现金流发生困难。而所有这些都导致市场内外利率的大幅上涨。不仅仅是场外的民间借贷利率飙升，交易所及银行间的国债回购利率，现在也都达到了一个骇人的高点。这种状况表明，市场资金已经相当紧张。因此，如果说上周人们只是担心市场会受到新调控措施的影响，那么现在则已切实感受到了调控所带来资金方面的实际压力。
也许有人会说，银行收缩信贷，但信贷本身就是被禁止进入股市的，其影响又如何能传导到股市呢？这里可以做两方面的分析。一方面，由于信贷收缩，会给企业造成资金不足的问题，必然会影响效益。即便有的企业想方设法解决了资金问题，但其融资成本也会相应提高，这就严重侵蚀了利润。而当大家看到企业为资金所困时，就一定会改变对企业未来业绩的良好预期，这就导致大家集体下调上市公司的估值。之所以现在中小板及创业板股票跌幅比较大，就是因为它们估值本身就较高，建立在企业业绩高增长的基础上。而调控使得这个基础严重受损，因此也就出现了大幅度的下跌。另一方面，现在社会上资金紧张，回购利率高企，这就自然对股市的存量资金形成吸引力。既然短期回购能够有5%以上的无风险收益，那么何必在方向不明朗的情况下去买股票或者申购新股呢？过去，股市收益高，场外资金会选择回购渠道向股市提供资金，而现在情况正好倒了过来，场内资金在不断向场外流动。于是，股市的资金供应就日趋紧张。没有了足够的买盘，扩容又坚定不移地在进行，这个时候股市不跌，倒不正常。
记得曾经有宏观调控要考虑资本市场实际情况的言论，笔者认为相当有见地。不过，现在看来这种考虑也许确实存在，但至少落实得不够。中国股市在去年是世界表现最差的一个，今年1月份恐怕还会延续“最差”的称号。这里当然有多方面的原因，但受到调控的影响，资金面偏紧是其中最重要的一条。诚然，调控并不针对股市，从长远来看还有利于经济的长期平稳增长，但是现在股市为调控所误伤，也是事实。面对这样的实际情况，投资者在研判股市时，恐怕更应该关注政策走向，因为只有调控风险得到比较充分的释放后，股市才有机会止跌反弹。而在这之前，大盘仍然有可能会继续下跌。
